*주요거래

- 주요 계열사(삼성생명, 삼성전자, 삼성화재, 삼성증권, 호텔신라, 삼성중공업, 제일기획)의 자사주취득 급증

- 제일모직과 삼성물산 합병(1:0.3500885, @159,294원:@55,767). 삼성물산 소멸. 합병 후 사명 삼성물산

- 삼성바이오로직스(2011.4.22. 설립. 삼성에버랜드 42.55%, 삼성전자 42.55%, 삼성물산 9.85%) 신규상장. 상장 후 지분 삼성물산 43.44%, 삼성전자 31.49%. 2015년 매출 91,278백만원, 당기순이익 1,904,945백만원(영업손실 203,642백만원)

 

5. 자본거래 내용(유형)의 분석

자본거래 내용(유형)의 분석은 위에서 제시된 지배구조 변천과 자본거래유형, 지분도 변천에서 나타난 지배구조와 지분의 변동을 가져온 결과에 대한 그 과정과 내용을 분석한다. 그 분석의 관점이 세무적인 시각이 되겠으나 전문가적인 입장에서 자본거래세무의 쟁점을 분석하는 것은 아니다. 경영권승계에 관심이 있는 사람들이라면 지금까지 진행되어온 삼성의 경영권승계에 대해 일련의 과정과 내용을 체계적으로 살펴보는 것은 의미 있으며 유용한 자료가 된다.

경영권승계의 주요 거래 내용은 삼성에버랜드, 삼성물산, 삼성바이오로직스, 제일모직, 삼성SDI, 삼성엔지니어링의 지배구조와 지분의 변동이다.

제일 먼저 눈여겨 볼 부분은 제일모직의 해체 과정이다. 제일모직은 소재사업(케미칼 및 전자재료)과 패션사업으로 구성되어 있다. 제일모직은 패션사업 부문을 삼성에버랜드에 양도하고, 소재사업(케미칼 및 전자재료) 부문을 삼성SDI와 합병함으로써 기업이 해체되었다.

제일모직 주주 구성은 국민연금공단 10.01%, 삼성카드 외 3인(삼성복지재단, 삼성문화재단, 삼성생명) 7.14%, 한국투자신탁운용 6.94%, 기타 7.99%, 소액주주 67.92%이다. 승계자와 피승계자의 지분이 없다. 삼성에버랜드 주주 구성은 이재용 등 특수관계자 지분(자기주식 10.97% 포함) 75.89%, 케이씨씨 17.0% 등이다(3. 경영권승계를 위한 자본거래. 참조).

패션사업의 양도를 다음과 같이 분석할 수 있다. 사업부문별로 자산총액 대비 순자산 비율을 보면 양도한 패션사업 부문은 순자산이 882,580백만원으로 자산총액 대비 순자산 비율이 79.24%이다. 같은 방법으로 계산해 보면 제일모직 평균은 60.12%이며, 소재사업은 55.2%이다. 삼성에버랜드에 양도한 패션사업 부문의 순자산비율이 다른 사업부보다 상대적으로 높다. 패션사업 부문의 양도가액은 1조원이며 패션사업처분이익을 118,838백만원으로 계상하였다.

 

□ 제일모직의 양도대상 패션사업 부문 (단위:백만원)

한편 제일모직은 패션사업 부문을 양도한 후 소재사업(케미칼 및 전자재료) 부문은 삼성SDI와 합병하였다. 삼성SDI 주주 구성은 삼성전자가 20.38%이었으나 합병 직전 합병법인인 삼성SDI는 자기주식(보통주) 2,178,399주(4.78%)를, 피합병법인인 제일모직은 자기주식(보통주) 2,073,007주(3.95%)를 삼성전자에 각각 매도하였다.

또한 삼성카드도 제일모직의 보유주식 2,449,713주(4.67%)를 삼성전자에 매도하였다. 삼성SDI와 제일모직의 합병비율은 1:0.4425482(151,762원:67,162원)이며, 합병대가는 3,521,817백만원이다. 삼성전자가 보유한 합병당사법인의 지분율과 합병에 따른 지분율 변동은 다음과 같다.

삼성SDI와 합병한 소재사업(케미칼 및 전자재료) 부문은 그 후 케미칼 사업부문을 물적분할하게 된다. 물적분할한 후 분할신설회사의 지분 90%(2,326,500백만원)를 다른 기업집단에 양도하였다. 결국 제일모직은 3개의 사업부문 모두를 각각 처분한 것이 된다.

 

□ 삼성SDI 합병 후 케미칼사업 부문 양도 (단위:백만원)

*자산양수ㆍ도 가액 2,326,500백만원

 

제일모직이 처분한 각 사업부문의 분석을 다음과 같은 방법으로도 할 수 있겠다. 각 사업부문의 처분가액(또는 합병대가)을 순자산으로 나눈 비율로 계산해보면, 삼성SDI가 지급한 소재사업(케미칼 및 전자재료) 부문의 합병대가는 3,521,817백만원이므로 소재사업(케미칼 및 전자재료) 부문의 순자산 2,374,851백만원 대비 합병대가는 1.48배가 된다.

합병 후 케미칼사업 부문은 물적분할한 후 지분 90%의 양도대가는 2,326,500백만원이므로 순자산 1,074,683백만원 대비 지분의 양도대가는 2.16배가 된다.

한편 패션사업 부문은 양도가액이 1조원으로 순자산 882,580백만원 대비 양도가액은 1.13배이다. 삼성에버랜드에 양도한 패션사업 부문이 상대적으로 낮다. 합병대가의 평가는 자본시장법으로 사업양도가액의 평가는 DCF(현금흐름할인)으로 평가하였다.

다음은 삼성에버랜드의 합병과 분할, 사업부문의 양도이다.

삼성에버랜드의 건물관리사업 부문의 양도는 재무구조 개선 및 투자재원 확보이다(에스원의 건물관리사업 부문의 양수는 에스원의 기존 보안 사업과의 사업시너지 창출과 서비스 영역 다변화를 위함이다). 에스원의 주주 구성은 일본의 SECOM 25.6%, 삼성SDI 11.0%이다. 삼성에버랜드는 신규 상장 전에 제일모직의 패션사업을 양수하고 건물관리사업을 에스원에 양도하게 된다. 급식사업도 물적분할하였다.

사업양도와 관련하여 보면 삼성에버랜드는 건물관리사업 부문 순자산 1,015백만원(자산총액 26,525백만원, 부채총액 25,510백만원)을 에스원에게 494,773백만원에 양도하였다. 양도가액은 양사가 합의하여 결정하였다. 앞에서와 같은 방법으로 처분가액을 순자산으로 나눈 비율로 계산해보면 순자산가액 대비 처분가액이 487.4배가 된다.

위에서 본 제일모직의 패션사업 부문의 양도가 순자산가액 대비 처분가액이 1.13배였으므로 삼성에버랜드에서 보면 패션사업을 매우 낮은 가액으로 인수한 것이 된다. 그 이후 삼성에버랜드 → 제일모직 → 삼성물산으로 사명 변경 과정을 거치면서 신규상장과 계열사 삼성물산과의 합병을 실행하게 된다.

제일모직과 삼성물산의 합병에 대해서는 좀 더 자세한 설명이 필요하다. 근래 탄핵이라는 국가적인 사건과 사회분위기로 인해 연일 보도 되고 있는 제일모직과 삼성물산의 합병에 대해 수많은 언론이 보도하고 있지만 정작 합병의 실상을 제대로 보도하는 내용은 없어 보인다. 논의에 들어가기 전에 먼저 확인해 둘 것은 언론에서 보도되고 있는 제일모직(구. 삼성에버랜드)과 삼성물산의 합병은 자본거래세무(조세법) 관점에서 보면 편법이나 탈법으로 볼 수 없으므로 논란이 되지 않는다.

제일모직의 합병 사건은 공시된 자료에 따르면 합병당사법인 모두 유가증권시장에 상장되어 있으므로 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5 제1항 제1호에 따른 합병가액으로 하여 합병비율을 산출하였다.

관련법령에 따라 산정된 합병비율이므로 합병이 무효가 될 수 없다. 오히려 관련법령을 무시하고 산정된 합병비율은 무효가 될 수 있으며 조세법상 많은 세무문제가 따르게 된다. 다만, 관련법령(자본시장법 또는 상증세법)에 따라 산정된 합병비율이 과연 합병당사법인의 가치를 적정하고 합리적으로 정하고 있느냐에 대해서는 여전히 논란이 된다.

논란 중 하나는 공시자료에 따른 제일모직과 삼성물산의 합병 전·후의 요약재무정보에 의하면 자산기준으로 삼성물산이 26.2조원이며 제일모직은 8.2조원이다. 자산규모에서는 삼성물산이 제일모직의 3.2배가 된다. 순자산규모에서도 삼성물산이 제일모직의 2.8배가 된다. 그럼에도 합병비율은 삼성물산이 제일모직의 0.35배이다.

 

□합병 전·후의 요약재무정보 (단위:백만원)

제일모직과 삼성물산의 이러한 비교방법은 합병비율에 많은 의구심이 들 수 밖에 없을 것이다. 자산규모로 보면 적정한 합병비율이 1:2.8∼1:3.2가 되어야 한다. 여기서 적정한 합병가액이란 무엇인가.

논란의 정점에서 한 언론 보도는 “당시 산정된 기준 가격은 삼성물산 55,767원, 제일모직 159,294원이었다. 삼성물산은 5년 이래 최저치 주가를 기록한 반면, 제일모직은 6개월 전인 2014년 12월 18일 상장된 이후 공모가의 3배로 치솟은 상황”이라고 하였다.

합병비율의 불공정성에 대해서도 “삼성물산과 제일모직은 자본시장법에 따라 이사회 결의일이자 합병계약을 체결하기 하루 전인 5월 25일을 기산일로 해 합병가액 및 합병비율을 산정했다"며, “합병가액 산정의 기준이 된 주가가 자본시장법상 시세조종행위·부정거래행위 등에 의해 형성된 것이 아닌 이상 합병비율이 불공정하다고 볼 수 없다"고 판단했다.

또 “자율에 맡겨져 있는 할인 또는 할증을 하지 않았다는 사정만으로 합병가액 및 합병비율의 산정이 불공정하다고 할 수 없다"고 덧붙였다. 엘리엇 측이 회계법인의 보고서를 토대로 ‘공정 가치에 비해 합병비율의 근거가 된 삼성물산 주가는 저가, 제일모직은 고가'라고 주장한 것에 대해선 “일정한 가정 아래 회사에 관한 제한된 자료를 토대로 계산한 특정 값을 함부로 회사의 적정 주가 또는 객관적이고 공정한 가치라고 단언할 수 없다"는 재판부의 판결을 인용 보도했다. 합병반대자의 주식매수가격에 대해서도 “국민연금공단의 주식 매도가 정당한 투자 판단에 근거한 것이 아닐 수 있다는 의심을 배제하기 어렵다며 1심 결정을 취소하고, 주식매수가격을 66,602원으로 결정했다”고 하였다. 주식매수가격 66,602원을 합병비율로 계산하면 1대 0.403이 된다.

이와 같은 적정합병비율의 논란은 어제 오늘의 일이 아니다. 그럼에도 그 논란이 계속되는 이유는 기업가치의 적정한 평가와 객관적 평가인데, ‘적정한 평가’를 ‘객관적 평가’와 일치시켜야 하는데 아직도 ‘적정한 평가’와 ‘객관적 평가’를 일치시킬 수 있는 방안을 여전히 찾지 못하고 있다는 것이다. 10개의 증권사와 투자기관이 산정한 합병가액은 10개의 증권사와 투자기관 모두 다르다. 객관성이 담보될 수 없다는 것이다. 이러한 이유로 현재까지 국내 기업의 합병에는 관련법령에 따른 평가 외에는 ‘적정한 평가’와 ‘객관적 평가’는 없다고 하겠다. 따라서 각 증권사나 투자기관이 주장하고 있는 평가는 객관적 평가가 될 수 없겠다.

합병비율이 무엇이길래 편법승계 논란이 지속되는가. 그 이유가 무엇인가.

구체적으로 다음의 사례에서 알아보자. 관련법령에 따라 산정된 제일모직과 삼성물산의 합병비율은 1:0.3500885이다. 국내 의결권 자문기관인 한국기업지배구조원이 주장하는 적정합병비율은 1:0.42이다. 한국기업지배구조원은 “삼성물산과 제일모직의 합병 비율이 법적으로는 정당한 절차를 밟아 산정됐지만. 상대적으로 삼성물산 주가가 낮고 제일모직 주가가 높은 가운데 결정된 합병 시점이 삼성물산 주주에게 불리하다"는 견해를 밝혔다. 한국기업지배구조원에 따르면 삼성물산의 합병은 다음과 같게 될 것이다.

 

□ 합병비율 1:0.42인 경우 합병 후 주요주주의 지분율

회사(제일모직)가 신고한 합병비율 1:0.3500885와 한국기업지배구조원의 합병비율 1:0.42의 차이를 다음과 같은 방법으로 분석할 수 있겠다.

삼성이 신고한 합병비율이 1:0.3500885인 경우 합병 후의 지분을 보면, 이재용 지분이 16.54%, 특수관계인 지분합계는 41.23%가 된다(위 “3. 경영권승계를 위한 자본거래”. 참조). 한국기업지배구조원이 주장하는 합병비율이 1:0.42인 경우 합병 후의 지분을 보면, 이재용 지분이 15.64%, 특수관계인 지분합계는 39.75%가 된다. 이재용과 특수관계인 지분합계는 합병비율이 1:0.3500885인 경우가 1:0.42인 경우보다 조금 더 높게 나타난다. 높게 나타난 비율을 합병시점의 가치로 환산해 보면 이재용은 2,720억원~2,880억원, 특수관계인 지분합계는 4,470억원~4,730억원의 이득(평가액)을 얻은 것으로 예상된다(합병 후의 가치를 지분율로 안분하였다. 합병 후의 가치는 합병비율에 따라 달라진다). 합병 전과 합병 후의 비교에서 지분율의 변동이 크지 않았음에도 가치평가의 차이는 상당하다(지분율에서도 이재용은 0.9%, 특수관계인 지분합계는 1.48%의 지분을 더 확보한 것이 되므로 기업집단에서의 이러한 지분율 변동은 상당하다고 보아야 한다).

이러한 가치평가의 차이는 합병시점은 물론이지만 합병 후에 예상되는 경영권승계를 위한 지분확보에 큰 영향을 미치게 된다(향후에 진행되는 어떠한 자본거래라고 하더라도 그 거래는 가치평가에 영향을 받을 수 없기 때문이다). 합병비율의 실체를 구체적으로 살펴보았다. 이러한 이유로 합병비율의 불공정성은 늘 논란의 대상이 되고 있다.

결국 삼성에버랜드와 제일모직, 삼성물산, 삼성SDI는 위와 같은 과정을 거치면서, 삼성에버랜드 → 삼성생명 → 삼성전자 → 삼성SDI → 삼성물산 → 제일기획으로 하는 지배 유형과, 삼성에버랜드 → 삼성생명 → 삼성전자 → 삼성카드 → 제일모직 → 삼성엔지니어링으로 하는 지배 유형이, 삼성물산 → 삼성생명 → 삼성전자 → 삼성SDI → 삼성엔지니어링으로 한층 단순화 되어 가고 있다. 뿐만 아니라 그 이면의 정점에는 합병으로 인한 삼성물산(구. 삼성에버랜드)의 거대화 과정인데 빠뜨려서는 안 될 부분이다.

삼성에버랜드의 사업부문 양도와 분할, 제일모직의 해체, 삼성물산의 합병은 위와 같은 지배구조의 단순화와 삼성물산의 거대화에만 있지 않다. 삼성의 ‘미래 먹거리’ 사업인 삼성바이오로직스와의 관계이다. 삼성바이오로직스는 2011.4.22. 설립 당시 주주 구성이 삼성에버랜드 42.55%, 삼성전자 42.55%, 삼성물산 9.85%로 시작하였다. 삼성에버랜드와 삼성물산의 합병으로 삼성바이오로직스는 2016.11.10. 신규상장 후 지분이 삼성물산 43.44%, 삼성전자 31.49%가 된다. 합병으로 인해 삼성물산은 삼성바이오로직스의 단순한 최대주주가 아닌 43.44%나 되는 지분을 확보하게 되었다는 것이다. 끝으로 삼성엔지니어링의 지배구조와 지분의 변동이다. 삼성엔지니어링의 출발은 제일모직 13.1%, 삼성SDI 5.1%, 삼성화재 1.1%, 자사주 7.6%이다.

 

-한양대 행정학 석사
-국세공무원교육원 교수(법인세)
-현)경영권 승계 &자본거래 컨버전스 대표
-www.som-ct.com

◆저 서

-자본거래와 세무
-경영권승계와 자본거래
-자본거래세무 계산실무
-자본거래세무관련 논문 외

 

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